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中国企业在美投资并购经验分享

寻求战略性资产是中国企业海外并购的主要驱动力

中国企业在美投资并购经验分享

二战后至 20 世纪 80 年代末,美国对外直接投资从以发展中国家为主转向以发达国家为主,且对发达国家的投资比重持续上升。但从 1991 年以来,美国对发达国家的直接投资开始出现下降趋势,从 1992 年的 75.5% 下降到 2003 年的 71.2% 。相反,美国对发展中国家的投资出现上升趋势, 2003 年美国对发展中国家的对外直接投资累计余额达到 369 亿美元左右,约为 1990 年的 3 中国企业在美投资并购经验分享 倍,占该年对外直接投资的 28% 。另外,美国对外直接投资在发展中国家和发达国家内部的配置也有所变化。在对发展中国家的投资中,对拉美的直接投资比率由 80 年代的 37.1% 回升到 44.7% ;对亚太其它发展中国家和非洲发展中国家的比重也出现小幅上升。在发达国家对外直接投资方面,美国对欧盟直接投资占主导地位,占美国对发达国家直接投资的比重保持在 70% 左右;对日本的直接投资占其对外直接投资总额的比重出现下降,从 80 年代的 6.2% 下降至 2004 年的 2.4% 。

战后,美国对外直接投资的部门结构发生显著变化,其中以制造业和服务业为典型。一是制造业在对外直接投资中的比重平稳上升,从 1950 年的 32.5% 上升至 1970 年的 41.3% ,此后维持在 42% 左右的水平。二是服务业占对外直接投资比重变化大、增速快,从战前低于 10% 的水平迅速提高到 1989 年的 38.4% 。 90 年代以来,美国对外直接投资结构进一步发生了变化,服务业逐渐取代制造业,成为美国对外直接投资的最大产业。其中,金融、保险和房地产部门的投资额遥遥领先于其他部门,并在 20 世纪 90 年代中期累计投资额超过对整个制造业的累计投资额,在所有产业中的份额由 1992 年的 27.17% 快速上升到 2000 年的 41.95% ,而对制造业的累计投资份额由 37.41% 急剧下降到 27.33% 。

长期以来,跨国并购在美国对外直接投资中具有重要的地位。 20 世纪 80 年代中后期,跨国并购在美国对外直接投资总额中所占的比重出现加速上升的趋势。 20 世纪 90 年代以来,美国跨国公司的跨国兼并活动出现快速增长趋势,成为了美国对外直接投资的主要方式。同时,在不同发展水平的国家中,美国跨国公司的投资方式差异显著。在发达国家中,美国直接投资主要以跨国并购的方式进行,在发展中国家主要以新建投资方式进行。

20 世纪 90 年代以来,美国对外直接投资手段出现较大变化,主要包括利润再投资、股权资本投资、公司间借贷等三种形式,而外国在美国的直接投资以股权资本投资和公司间借贷为主,利润再投资占据小部分份额,情况正好与美国相反。 90 年代后半期,除 1994 年和 1998 年外,其他年份美国的对外投资中利润再投资均超过其他形式的投资。但受东亚金融危机影响,东亚及拉美地区的多数国家经济增长率大幅下降使得美国在该地区的投资收益严重下降,而多数年份利润再投资占所有对外直接投资的比例都在 50% 以上。这在很大程度上也说明了 90 年代美国对外直接投资收益状况良好。

美国政府十分重视海外投资的法律支持,专门制定了《经济合作法》、《对外援助法》、《共同安全法》等有关境外投资的法律法规,扩大对海外投资的保护和支持。一是制定海外投资保证制度,用来奖励、促进和保护私人海外投资的安全与利益。二是设立了海外私人投资公司( OPIC 中国企业在美投资并购经验分享 ),主要承担大部分国际开发署的对外投资活动业务,现已成为主管美国私人海外投资保证和保险的专门机构。三是提供海外投资的税收优惠,包括所得税方面的优惠,主要是税收减免、税收抵免、税收延付、税款亏损结算和亏损退回等,以及关税方面的优惠,主要是通过实施“附加价值征税制”实现。此外,鼓励本国企业向全世界投资,政府还积极与外国政府磋商谈判,签订双边或多边投资协定,以扩大对外直接投资规模。

虽然美国企业对外直接投资的资金主要是靠公司自有资金积累及从银行或其他金融机构的借贷,但是美国进出口银行和海外私人投资公司等政府机构提供的廉价借贷资本也扮演着极其重要的角色。美国进出口银行主要是促进美国产品在海外的销售,为外国大规模经济开发项目购买美国设备、原料和劳务提供买方信贷和卖方信贷。美国海外私人投资公司( OPIC )在鼓励美国企业向发展中国家以及转型国家投资方面发挥主导作用,主要通过提供一般商业上所得不到的金融服务来帮助美国企业扩大在发展中国家和新兴市场国家投资,这些服务包括长期政治风险担保,以及追索权有限项目融资,均以美国政府的名誉和信用做担保。

为了鼓励企业资本对外投资,美国政府早在 20 世纪初就开始对企业对外直接投资实行纳税优惠。二战后,原有的税收优惠虽然经多次修改,但仍是政府支持和鼓励美国企业海外直接投资的重要工具。其中,税收优惠措施主要包括所得税优惠和关税优惠。一是所得税优惠政策,包括分类的综合限额税收抵免、延迟纳税和经营性亏损结转;二是关税优惠政策,凡是飞机部件、内燃机部件、办公设备、无线电装备及零部件、照相器材等,如果使用美国产品运往国外加工制造或装配,再重新进口时可享受减免关税的待遇,只按照这些产品在国外增加的价值征进口税。

中国海外并购步伐放缓,原因何在?

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寻求战略性资产是中国企业海外并购的主要驱动力

三大因素影响二季度中国海外并购步伐

中国海外投资情况如何?笔者团队近期发布了《2016年第二季度中国对外直接投资(ODI)报告》。我们发现,该季度中国企业海外并购步伐有所放缓,完成投资额环比下降了41%;背后的主要原因有三,一是一季度奇高数据的回调;二是大项目有所减少;三是资金因素从母国财务压力和东道国透明度审查两方面限制了企业海外并购的实力。

然而,制造业海外并购却逆势增长,同比和环比分别翻了10倍和8倍,占中国企业该季度海外并购总完成额的70%。伴随着经济结构转型升级的迫切需求,中国企业海外并购标的已经从资源类资产转向高新技术产业。而一直处在技术前沿的欧美国家企业备受亲睐。2016年第二季度,中国超过九成海外并购目的地为北美和欧洲。其中,美国和德国分列一二。然而,即使是相对美国更为包容的欧洲,加强对中资企业并购限制和监管的呼声也日益高涨。

根据商务部的数据,2016年第二季度中国对外非金融类直接投资487.7亿美元,较上季度环比增长了21.65%,较上年同期同比增长了61.44%。然而,与中国ODI整体保持快速增长形成对比,中国企业海外并购的步伐却有所放缓。该季度,中国已完成和已宣布尚未完成的海外并购总金额418.81亿美元。其中已完成交割的海外并购99.4亿美元,新宣布尚未完成的海外并购43.72亿美元,还有275.70亿美元的海外并购交易等待相关监管部门批准。无论是对于已完成的还是已宣布尚未完成的海外并购交易,与第一季度相比,投资额均有不同程度的降低。其中,已完成的海外并购金额环比大幅降低了41.38%。

中国企业海外并购放缓主要受到三方面因素的影响

首先,一季度奇高数据的回调。2016年第一季度,中国企业海外兼并收购完成额为169.58亿美元,同比和环比分别大增了120%和277%,达到历史季度峰值。二季度从环比表现有所回调,但同比仍然增长了30.4%。

其次,大项目有所减少。前十大交易一般占全部海外并购金额的90%左右。在2016年第一季度,中国海外并购前十大交易平均投资额达到16.25亿美元。而到了第二季度,平均投资额只有8.44亿美元,下降了48%。

第三,资金因素从母国财务压力和东道国透明度审查两方面限制了企业海外并购的能力。

中国企业(尤其是国有企业)海外并购主要依靠外部融资,尤其是国内银行的支持,这给企业带来了沉重的债务负担和经营风险。即使对于央企,也不得不考虑这一问题。例如,央企中国电子科技集团撤回了对美国芯片制造商爱特梅尔(ATMEL CORPORATION)的并购计划,就是在考虑了包括财务压力在内的多方面投资风险后做出的决定。此外,海航集团旗下物流投资公司天海投资拟以60亿美元收购全球最大IT分销商美国英迈(Ingram Micro Inc.)的交易也引起了上交所的关注。上交所对上市公司筹集如此巨额现金的方式提出疑问,担心大额财务费用会对上市公司业绩产生负面影响。而在今年5月,保监会要求险企公布境内外大额投资资金来源,以防范大额未上市股权和大额不动产投资领域的风险。

另外,从东道国的角度,中国企业自身透明度问题(包括融资和所有权信息披露缺陷)将使得海外投资面临更多监管和审查。例如,复星去年曾试图控股英国老牌私人银行Kleinwort Benson,但因其资金缺乏透明度,未能通过英国金融市场行为监管局(FCA)和英国审慎监管局(PRA)的审查,导致交易最终流产。

制造业逆势取得强劲增长,主要用于寻求战略性资产

在2016年第二季度,中国海外并购前四大行业依次为:制造业;租赁和商务服务业;信息传输、计算机服务及软件业;以及教育业。这四个行业合计占比达到93%。其中,制造业海外并购增长尤为显著,同比和环比分别翻了10倍和8倍,占中国企业海外并购完成总额的70%。

从投资目的地来看,中国企业在制造业的海外并购主要发生在美国、德国、巴西和澳大利亚;而从投资领域来看,主要涉及家用电器制造、塑料橡胶等相关专用设备制造以及农药等化学产品制造。其中,青岛海尔以42.75亿美元收购全球最大的家用电器制造商之一的美国通用家电(GE Appliances)交易占第二季度中国制造业海外并购总金额的62%,也是该季度中国最大一笔海外并购。

寻求战略性资产是中国企业海外并购的主要驱动力。在第二季度前十大跨境并购交易中,除了一笔是为了打开中高端家电市场的市场寻求型以及另一笔用于中概股回归外,其余八笔均为战略性资产寻求型,包括获得先进的汽车电子相关技术、数字信息技术、半导体及相关设备生产技术、水处理技术和管理经验,以及实现在世界体育版权市场源头、能源和农业产业链相关的战略布局。

九成海外并购位于北美和欧洲,监管风险有所增大

2016年第二季度,中国企业在亚洲的并购降幅明显,同比和环比分别下降了70%和88%。北美和欧洲则成为中国企业海外并购的主要目的地,两者吸纳了同期中国海外并购总投资额的91%、总项目数的76%。其中,美国是第一大目的地,占全部中国海外并购的59%;德国是第二大目的地,占全部中国海外并购的11%。

伴随着经济结构转型升级的迫切需求,中国企业海外并购的目标已经从资源类资产转向高新技术产业。而一直处在技术前沿的欧美国家企业备受亲睐。和美国监管部门常常以危害国家安全为由为中国企业在美并购设置障碍相比,欧洲对中国投资者更为包容。然而,中国在欧投资的快速增长已经引起了相关监管部门的注意。据Dealogic报道,中国投资者正以大约每周一个企业的速度来寻求收购德国企业,特别是美的收购德国机器人巨头库卡集团的交易更是引起了广泛关注。

央企占比持续下降,民营企业向海外子公司注资用途不明

从投资者结构来看,央企曾经占据绝对主体地位。2003-2013年间,央企在中国全部非金融类ODI流量中平均占比达到75%。从2014年开始,央企占比首次低于50%。到了今年第一季度,在中国前十大已完成的海外并购交易中,央企占比只有28%;第二季度进一步下降至10%。央企在中国ODI(尤其是海外并购)中式微,与海外资源类投资大幅减少以及国内反腐导致更为审慎的海外扩张策略密切相关。这当然并非坏事。

取而代之的是地方国企和民营企业突起成为新的海外投资主力军。在前十大已完成的海外并购交易中,地方国企在今年第一、二季度分别占比为49%和63%。今年6月,我们为英国《金融时报》中文网撰稿曾经判断“不用过于担心中国海外并购大幅增加所带来的资本流出”(《中国海外并购激增的背后》)的一个逻辑是,国有企业在海外形成的资产仍然是国有资产,如果是优质的战略性资产,将有利于提高中国国有企业的全球竞争力,并助力国内经济转型升级。

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中国企业在美投资并购经验分享

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一文看懂2018中国企业海外并购最新趋势

小欧说

近期,中美贸易战的开启让市场对中国企业“走出去”前景的担忧情绪陡增。


投资回归理性稳步增长
标的行业结构无明显变化

但排除2016年爆发式增长的影响,从我国海外并购交易的历年表现来看,中企“走出去”呈现出稳步增长的趋势。

为了进一步看清国内外并购环境收紧对企业全球化进程的影响,我们分别将2016年与2017年海外并购交易以交易金额大小进行排序,通过分析各年前七大交易得到了如下结论:与2016年相比,2017年七大交易的平均交易金额显著下降,标的所在国家分布更为广泛。

基于实业的交易
(例如制造、批发零售等)
仍旧是海外并购的中坚力量。

以第二产业为主,
第三产业迎头赶上的趋势。

另一方面,最新的监管政策也可能对中企设立海外机构进行并购行为产生不小的影响。


并购标的国家集中度高
并购内涵显著提升

远东及中亚、北美洲、和西欧
为海外并购标的的主要聚集地。

其中,远东中亚地区增长尤为明显,吸引了很多中国买家。

主要以香港和美国为主,

“一带一路”沿线国家

回归到中国企业海外并购的本质来看,中企并购交易的内涵显著提升,正在经历从资源占有型向技术获取型和市场拓展型的转变。

海外并购不再是单纯围绕着生产资料的获取展开,而是以市场为导向,通过产品、技术、渠道的更新迭代来迎合企业的全球化战略定位与布局。

中国企业在美投资并购经验分享
并购政策趋严
“一带一路”沿线国家成并购新亮点

美国作为中企“走出去”的热门标的国之一,在对外资投资的风险审查严格度上,尤其在最近一两年有增无减。

据彭博社统计,自特朗普上任至今年4月初,因美国外资投资委员会(CFIUS)阻拦或其他审核问题而遭到终止的外资并购交易有10宗,中国占8宗。

进一步增加了中企在美投资并购的难度。

油气能源、重工业、芯片半导体、通信

在分析标的国对外资并购当地企业的态度时,值得关注的是,那些能够解决标的国当地问题的“走出去”模式更容易受到欢迎。


国企脚步放缓
“抱团”并购优势明显

总体来说,
国企海外并购脚步放缓,
民企走出去的势头依旧不减,


“严监管”、“政策倾斜”并举
上市公司受限较多

2018年,以中小型企业标的为主的、以技术和产业升级为驱动的海外并购交易会继续发展。

从监管层面来看,政策会继续保持积极审慎的风格,控制盲目跟风式的并购行为,鼓励坚持发展主业、有能力、有实力的中国企业走出去,鼓励对“一带一路”沿线国家的投资。

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